BruDash Research

Equity · Memory2026.07.10 KST

SK hynix · 000660 · Deep Analysis

HBM 계약은 길어졌다.
가격 여유는 좁아졌다.

SK하이닉스의 경쟁력은 여전히 강하다. 다만 218만 원에서는 HBM 점유율만으로 매수 근거가 완성되지 않는다. NVIDIA 다년 협력의 이익 지속성과 ADR 신주 발행으로 조달한 자본의 수익률을 함께 봐야 한다.

HBM4E 제품 이미지 · SK하이닉스 뉴스룸, 2026.06

FINAL VIEW소폭 저평가확신도 중간 · 안전마진은 크지 않다

KRX 종가218만원2026.07.10 · 장중 216.6~230.5만원

기본 적정가232.7만원희석 후 EPS 273,788원 × PER 8.5배

확률가중240.9만원현재가 대비 +10.5%

판단 무효화204.5만원종가 이탈 시 기술적 비중 축소

한 줄 판단

기업은 HBM4와 NVIDIA 계약으로 더 좋아졌지만, 주가는 이미 그 사실을 상당 부분 반영했다. 204.5만~215만 원은 분할 접근 구간, 250만 원 회복은 수급 전환을 확인한 뒤 따라가는 구간이다.

01 · 투자 질문

HBM 1위라는 사실이 아니라, 그 이익이 얼마나 오래 가느냐

시장 점유율은 이미 알려져 있다. 지금 가격을 가르는 것은 계약 기간, 가격 협상력, 증설 뒤 주당이익이다.

2026년 1분기 영업이익률은 71.5%였다. 매출 100원 가운데 영업비용을 빼고 71.5원이 남았다는 뜻이다. 이 수치가 한두 분기의 공급 부족에서 나온 것인지, 다년 계약과 맞춤형 HBM에서 나온 것인지에 따라 적정 PER이 달라진다.

영업이익률은 매출에서 영업이익이 차지하는 비율이다. 제품 가격이 오르거나 생산비가 낮아지면 높아지고, 반대면 낮아진다.

PER은 현재 주가가 예상 주당이익의 몇 배인지 보여준다. EPS는 주당이익이다. 이 글은 ADR 신주 발행 뒤 주식 수를 반영해 EPS를 다시 계산했다.

이 분석의 판단은 분명하다. HBM 기술 우위는 확인됐다. 계약의 질도 전보다 좋아졌다. 그러나 2.5%에 가까운 신주 증가와 대규모 설비투자를 감안하면, 높은 이익이 오래 이어진다는 증거가 한 번 더 필요하다.

상승 논리

NVIDIA 다년 공동개발·공급, HBM4 양산, M15X 증설이 이익 가시성을 높인다.

반대논리

경쟁사 인증, ADR 희석, 외국인 매도, 70%대 마진 정상화가 배수를 낮출 수 있다.

종합 판단

기업은 강하지만 현재가는 기본 적정가와 가깝다. 소폭 저평가로 판단한다.

02 · HBM

왜 하이닉스인가 — 점유율보다 중요한 것은 검증 이력이다

HBM은 여러 DRAM 칩을 수직으로 쌓아 AI 가속기에 데이터를 빠르게 공급하는 고대역폭 메모리다.

HBM 출하량 점유율SK하이닉스 62%, 마이크론 21%, 삼성전자 17%. 2025년 2분기 카운터포인트 기준이다.

HBM4SK하이닉스는 2025년 9월 양산 체계를 갖췄고, 2026년에는 HBM4와 HBM4E 제품군을 확대하고 있다.

NVIDIA2026년 6월 8일 다년 기술협력을 발표했다. Vera Rubin, Vera CPU, RTX Spark, Jetson Thor용 차세대 메모리를 함께 개발하고 공급한다.

TSMCHBM4의 베이스 다이와 CoWoS 결합을 공동 개발한다. 메모리 단품에서 GPU 패키지 전체로 협력 범위가 넓어졌다.

2025년 2분기 · %

해석: 하이닉스가 선두지만, 2026년 경쟁은 세 회사 모두 HBM4 인증을 확보하는 쪽으로 바뀌고 있다. 점유율이 유지돼도 고객의 두 번째 공급사가 늘면 가격 프리미엄은 먼저 낮아질 수 있다. 깨지는 조건: HBM4 신규 플랫폼에서 하이닉스 비중이 50% 아래로 내려갈 때.

03 · 밸류체인

협력사·매출 구조 — 원재료에서 AI 데이터센터까지

회사 이름을 나열하지 않았다. 어느 연결고리가 매출과 마진을 바꾸는지 중심으로 정리했다.

DRAM 매출 비중

77.3%

2026년 1분기 공시 확인. HBM과 서버 DRAM이 포함된다.

NAND 매출 비중

22.0%

2026년 1분기 공시 확인. 기업용 SSD와 모바일 저장장치가 포함된다.

상위 2개 고객

27.2%

14.8%와 12.4%의 합계. 고객 이름은 공시하지 않았다.

1단계 · 원재료·장비

웨이퍼, EUV, 적층 장비

공시 확인 한미반도체(042700)가 HBM4용 TC 본더를 공급한다.
공시 확인 ADR 자금 일부는 EUV 스캐너 취득에 쓴다.
비공개 핵심 소재 공급사별 원가 비중과 계약 가격은 공개되지 않았다.
마진 변수: 장비 납기, 소재 가격, 수율.
깨지는 조건: 적층 장비 납품 지연과 수율 정체.

2단계 · 자체 제조

이천·청주에서 HBM과 DRAM 생산

공시 확인 청주 M15X는 2026년 1분기 웨이퍼 투입을 시작했다.
공시 확인 DRAM 77.3%, NAND 22.0%의 매출 구조다.
비공개 공장별 매출과 HBM 단독 매출은 공개하지 않았다.
마진 변수: 웨이퍼 투입량, 수율, 제품 믹스.
깨지는 조건: 증설 뒤 감가상각이 출하 증가보다 빨라질 때.

3단계 · 직접 고객·계약

NVIDIA와 다년 공동개발·공급

공시 확인 NVIDIA와 차세대 메모리 공동개발·공급 협력.
공시 확인 TSMC와 HBM4 베이스 다이·CoWoS 최적화.
비공개 NVIDIA의 물량, 가격, 최소구매 조건은 공개되지 않았다.
마진 변수: 고객 인증, 맞춤형 설계, 공급 기간.
깨지는 조건: 멀티소싱 확대가 가격 인하로 이어질 때.

4단계 · 최종 시장

AI 가속기·서버·데이터센터

공시 확인 Vera Rubin, Vera CPU, RTX Spark, Jetson Thor가 협력 대상이다.
분석 추정 빅테크 설비투자가 메모리 주문보다 먼저 움직인다.
확인 불가 최종 플랫폼별 하이닉스 매출 비중은 공개되지 않았다.
마진 변수: AI 서버 출하와 고객 설비투자.
깨지는 조건: 빅테크 투자 축소와 메모리 사용량 감소.

밸류체인 해석HBM 수요가 늘어도 TSMC 패키징, 적층 장비, 하이닉스 수율 가운데 하나가 늦으면 매출 인식도 늦어진다. 반대로 세 단계가 동시에 맞으면 같은 웨이퍼에서도 고가 제품 비중이 올라 영업이익이 더 빠르게 늘어난다.

04 · 계약

확정된 계약과 앞으로 확인할 계약을 나눠서 봐야 한다

공동개발, 샘플 공급, 양산, 장기공급은 서로 다른 단계다. 한 단어로 묶으면 매출 시점을 틀린다.

상대·제품	현재 단계	확인된 내용	매출에서 중요한 것	근거 등급
NVIDIA	다년 기술협력·공급	2026.06.08 발표. 차세대 플랫폼과 메모리를 함께 설계	계약 기간은 길어졌지만 물량·가격은 비공개	공식 발표
HBM4	양산	양산 체계 가동, Vera Rubin용 차세대 메모리 협력	수율과 고객별 인증 비중	공식 발표
HBM4E 12단	샘플 공급	2026.06.18 고객 샘플 출하	샘플이 양산 주문으로 바뀌는 시점	확인 대기
Meta MTIA	장기 협력 논의	HBM4 이후 제품 방향과 공급 협력을 논의	정식 공급계약과 물량 공개 여부	협의 단계
기타 고객	비공개	상위 두 고객이 매출 27.2%를 차지	고객 집중 완화와 가격 협상력	이름 비공개

흥미로운 점이 있다. NVIDIA 계약은 단순 납품 계약보다 개발 주기가 길다. 고객 플랫폼 설계 단계에서 메모리 사양을 맞추기 때문이다. 공급사가 바뀌려면 제품 인증과 패키징 조정을 다시 거쳐야 한다.

그렇다고 가격까지 보장된 것은 아니다. 공개된 발표에는 최소 구매 물량과 가격 조항이 없다. 계약 기간은 이익의 변동성을 낮추지만, 경쟁사가 인증을 통과하면 가격 협상력은 약해질 수 있다.

05 · 실적

1분기 영업이익률 72% — 좋은 숫자보다 반복 가능성을 봐야 한다

2026년 1분기 매출은 52조5,763억 원, 영업이익은 37조6,103억 원이었다. 회사 공식 잠정실적 기준이다.

영업이익의 변화와 2026년 전망 범위

조 원 · 실제/연환산/컨센서스

-7.7

2023
실제

23.5

2024
실제

47.2

2025
실제

150.4

1Q26 × 4
단순 런레이트

180~253

2026
5월 수집 컨센서스

해석: 런레이트는 현재 분기 속도를 연간으로 환산한 값이다. 1분기만 네 번 반복해도 150조 원을 넘지만, 공개 컨센서스는 180조~253조 원으로 더 높다. 하반기 가격 상승을 반영한 수치다. 깨지는 조건: 2분기 이후 영업이익률이 60% 아래로 내려가고 출하 증가도 둔화될 때.

2025 실제매출 97조1,467억 원, 영업이익 47조2,063억 원, 순이익 42조9,479억 원.

2026 1Q 실제매출 52조5,763억 원, 영업이익 37조6,103억 원, 순이익 40조3,459억 원.

반도체 수출반도체 태그 품목 수출은 2026년 5월 162.1억 달러로 4월보다 14.0% 늘었다.

산업 실증5월 반도체 품목 수출은 4월 142.2억 달러에서 162.1억 달러로 늘었고 무역수지 흑자는 100.2억 달러였다. 회사 매출과 같은 통계는 아니지만, 한 종목만 좋아진 흐름은 아니라는 근거다.

기간	구분	매출	영업이익	영업이익률	순이익
2023	연간 실제	32.8조	-7.7조	-23.6%	-9.1조
2024	연간 실제	66.2조	23.5조	35.5%	19.8조
2025	연간 실제	97.1조	47.2조	48.6%	42.9조
2026 1Q	분기 잠정	52.6조	37.6조	71.5%	40.3조

06 · 경쟁 구도

삼성은 가격을, 마이크론은 배수를 낮출 수 있다

세 회사 모두 이익이 급증했다. 하이닉스만 잘해서 오른 장이 아니라 메모리 업종 전체의 공급 부족이 만든 장이다.

최근 분기 매출 성장률

SK하이닉스

+198%

삼성전자

+69%

마이크론

+346%

해석: 마이크론의 비교 분기는 2026 회계연도 3분기라 달력과 통화가 다르다. 성장 속도만 비교했다. 깨지는 조건: 다음 분기 성장률이 업종 평균 아래로 내려갈 때.

최근 분기 영업이익률

SK하이닉스

71.5%

삼성전자

42.7%

마이크론

80.4%

해석: 하이닉스의 마진은 높지만 독보적이지는 않다. 공급 부족이 풀리면 세 회사가 함께 낮아질 수 있다. 깨지는 조건: 하이닉스만 60% 이상을 지키고 경쟁사 마진이 먼저 내려갈 때.

기업	비교 분기	매출 성장률	영업이익률	후행 PER	선행 PER 또는 준하는 값	비교 한계
SK하이닉스	2026 1Q	+198.1%	71.5%	21.1배	6.84배	HBM 비중이 높은 메모리 기업
삼성전자	2026 1Q	+69.2%	42.7%	23.0배	6.11배	파운드리·모바일·가전이 섞임
Micron	FY26 3Q	+345.8%	80.4%	22.5배	약 8.0배	다음 분기 가이던스 EPS를 연환산한 참고값

후행 PER은 지난 12개월 이익 기준, 선행 PER은 예상 이익 기준이다. Micron 8.0배는 2026 회계연도 4분기 가이던스 EPS 31달러를 네 배로 환산해 7월 10일 주가 991.64달러와 비교한 값이다. 회계기간이 달라 같은 축에서 정밀 비교하지 않았다.

07 · 수급

실적은 좋은데 외국인은 팔고 있다

가격이 올랐는데 외국인 보유율은 낮아졌다. 기업 실적과 주식 수급이 같은 방향으로 움직이지 않는 구간이다.

외국인·기관 누적 순매매

주식 수 · 매매 데이터 2026.07.02까지

5거래일

외국인-340.9만주

기관-218.6만주

20거래일

외국인-688.3만주

기관-156.8만주

60거래일

외국인-1,798.2만주

기관+355.2만주

53.08%2026.04.14 외국인 보유율

51.23%2026.06.15

50.01%2026.07.10 · 3.07%p 하락

해석: 외국인은 60거래일 동안 1,798만 주를 순매도했고 보유율도 낮아졌다. 기관이 일부 받았지만 최근 20일에는 기관도 순매도다. 깨지는 조건: 외국인이 5일·20일 모두 순매수로 돌아서고 보유율이 50.5%를 회복할 때.

프로그램 수급 공백종목별 프로그램 매매 데이터는 2026년 5월 21일 이후 최신성이 끊겼고 단위 이상치도 확인됐다. 현재 판단에 숫자를 넣지 않았다. 프로그램 매매가 없다는 뜻이 아니라, 검증 가능한 최신값이 없다는 뜻이다.

두 가지 해석이 가능하다. 하나는 2026년 급등 뒤 차익 실현이다. 다른 하나는 ADR 신주 발행을 앞둔 공급 부담과 포트폴리오 조정이다.

공개 자료를 바탕으로 추론하면 지금 수급은 실적 붕괴를 먼저 반영한 매도라기보다 높은 가격과 신규 주식 공급을 소화하는 과정에 가깝다. 이 판단은 외국인 매도가 실적 발표 뒤에도 계속되고 204.5만 원이 무너지면 틀린다.

08 · 기술적 분석

장기 상승 추세 안의 단기 조정

기술적 분석은 적정가를 정하지 않는다. 언제 사고, 어디서 판단을 바꿀지 정하는 도구다.

60거래일 종가와 이동평균선

2026.04.14~07.10 · 원

종가20일선60일선

248.6만원20일선 · 현재가가 12.3% 아래

198.3만원60일선 · 현재가가 9.9% 위

144.2만원120일선 · 상승

107.6만원200일선 · 상승

해석: 20일선 아래라 단기 추세는 약하다. 60·120·200일선은 모두 상승 중이고 현재가는 그 위라 장기 추세는 유지된다. 최근 14일 ATR은 27.2만 원이다. ATR은 하루 가격 변동 폭의 평균이다. 변동성이 커서 한 번에 매수하기보다 비중을 나눠야 한다. 깨지는 조건: 204.5만 원 종가 이탈. 확인 신호: 250만 원을 20일 평균 거래량 593만 주 이상으로 회복.

기술·수급 통합 판단펀더멘털은 긍정, 기술적 흐름은 중립, 수급은 부정이다. 204.5만~215만 원에서 1차 비중만 사고, 250만 원 회복과 외국인 20일 순매수 전환이 확인되면 추가하는 편이 맞다.

09 · ADR 신주 발행

2.5% 희석보다 중요한 것은 265억 달러를 어디에 쓰느냐

희석은 신주로 전체 주식 수가 늘어 기존 주주의 주당이익이 낮아지는 현상이다. 이번 발행은 비용이지만, 생산능력과 이익을 더 크게 늘리면 주당가치는 다시 높아진다.

$26.5B

177.9백만 ADR을 149달러에 발행한 총액. ADR 10개가 보통주 1주를 나타낸다.

신주1,779만 주. 기존 7억1,270만 주 대비 2.496%.

희석 후 주식 수7억3,049만 주. 신주 비중은 2.435%.

사용처용인 1기 팹, 청주 P&T7 첨단 패키징, EUV 장비.

가까운 효과자금은 늘지만 신규 설비가 바로 매출을 만들지는 않는다.

시장이 충분히 반영하지 않은 부분은 희석보다 투자 시차다. 주식 수는 먼저 늘고, 용인·청주 설비의 매출은 뒤에 들어온다. 단기 EPS에는 부담이고 장기 생산능력에는 도움이 된다.

자본 효율을 확인하는 가장 쉬운 방법은 희석 후 EPS다. 같은 순이익이라면 EPS는 약 2.4% 낮아진다. 반대로 투자로 순이익이 2.4%보다 더 늘면 희석 효과를 넘는다.

10 · 법률·정책

어디서 이 분석이 틀릴 수 있나

법률 위험은 벌금 추정치를 만드는 일이 아니다. 사건 단계와 최악의 사업 영향부터 구분해야 한다.

미국 DRAM 반독점 집단소송

2026년 6월 25일 제기됐다. 범용 DRAM 공급 제한과 가격 상승을 공모했다는 주장이다. 회사 공시상 초기 단계이며 결과나 손실 범위를 합리적으로 추정할 수 없다.

확률 미정 · 영향 높음

미국 ITC 특허 조사

USITC는 6월 10일 NAND·DRAM 특허 조사 337-TA-1506을 시작했다. SK하이닉스 계열사가 피신청인에 포함됐다. 조사를 시작했다는 사실은 침해 판단이 아니다.

초기 조사 · 영향 중간

고객 집중

상위 두 고객이 1분기 매출의 27.2%를 차지한다. 고객 이름과 가격 조건은 비공개다. 한 고객의 주문 조정이 분기 실적에 바로 나타날 수 있다.

상시 위험 · 영향 높음

중국 수출통제

첨단 장비 반입 제한은 중국 생산기지의 공정 전환을 늦출 수 있다. 중국 업체의 범용 DRAM 증설은 낮은 사양 제품의 가격을 누를 수 있다.

상시 위험 · 영향 중간

메모리 가격 정상화

현재 높은 마진은 공급 부족의 영향도 크다. HBM4 멀티소싱과 범용 DRAM 공급 증가가 겹치면 판매가격과 영업이익률이 함께 낮아질 수 있다.

2027 이후 · 영향 높음

AI 투자 속도 조절

빅테크가 데이터센터 투자 수익률을 낮게 평가하면 HBM 주문이 늦어질 수 있다. 메모리 효율화 기술이 실제 서버당 메모리 사용량을 줄이는지도 봐야 한다.

확률 중간 · 영향 높음

11 · 밸류에이션

적정가 232만~299만 원 — 현재가는 하단 아래다

2026년 순이익과 희석 후 주식 수 7억3,049만 주를 사용했다. PER은 사이클 고점 위험과 계약의 장기성을 함께 반영했다.

보수 · 20%

134.2만원

현재 대비 -38.5%

순이익 140조 원, EPS 191,652원, PER 7배. 가격 정상화와 멀티소싱 확대가 겹치는 경우다.

기본 · 45%

232.7만원

현재 대비 +6.8%

순이익 200조 원, EPS 273,788원, PER 8.5배. NVIDIA 계약과 HBM4 양산이 현재 수준을 유지한다.

낙관 · 30%

299.1만원

현재 대비 +37.2%

순이익 230조 원, EPS 314,856원, PER 9.5배. HBM4E 양산과 고객 확대가 확인된다.

강한 낙관 · 5%

391.5만원

현재 대비 +79.6%

순이익 260조 원, EPS 355,924원, PER 11배. 높은 마진과 공급 제약이 2027년까지 이어진다.

현재가와 시나리오 가격

만원 · 확률가중 240.9만원

해석: 현재가는 기본 시나리오보다 6.8%, 확률가중 적정가보다 10.5% 낮다. 저평가라고 부를 수 있지만 안전마진은 크지 않다. 깨지는 조건: 2026년 순이익 전망이 180조 원 아래로 내려가거나, 기본 PER을 8배 아래로 낮춰야 할 때.

시나리오	순이익	희석 후 EPS	PER	적정가	확률	현재가 대비
보수	140조	191,652원	7.0배	1,341,561원	20%	-38.5%
기본	200조	273,788원	8.5배	2,327,197원	45%	+6.8%
낙관	230조	314,856원	9.5배	2,991,133원	30%	+37.2%
강한 낙관	260조	355,924원	11.0배	3,915,168원	5%	+79.6%

왜 기본 PER 8.5배인가삼성전자 선행 PER 6.11배에 HBM 선도와 다년 공동개발의 가치를 더했다. 마이크론의 다음 분기 가이던스 연환산 PER 약 8배도 참고했다. 10배 이상은 HBM4E 양산과 높은 자유현금흐름이 함께 확인될 때만 적용한다.

12 · 결론

좋은 회사는 맞다. 지금은 가격보다 확인 순서가 중요하다

기본 적정가까지의 거리는 짧고, 낙관 시나리오까지는 추가 증거가 필요하다.

외국인 수급5일·20일 순매수 전환과 보유율 50.5% 회복확인 조건 · 추가매수

가격204.5만 원 지지, 250만 원 거래량 동반 회복지지·확인 가격

HBM4E샘플이 양산 계약과 매출로 바뀌는지낙관 시나리오 조건

영업이익률60% 이상 유지 여부와 출하 증가기본 시나리오 조건

ADR 자금용인·청주 투자 일정과 희석 후 EPS 증가장기 가치 조건

법률 사건반독점 소송과 ITC 조사 단계보수 확률 상향 조건

최종 판단: 소폭 저평가, 조정 시 분할매수

기본 적정가 232.7만 원 · 확률가중 240.9만 원 · 확신도 중간

HBM4와 NVIDIA 다년 협력은 하이닉스 이익의 지속성을 높인다. 62% 점유율보다 중요한 근거다. 반면 ADR 발행으로 주식 수가 늘었고, 외국인 보유율은 4월 이후 3.07%포인트 낮아졌다.

현재가는 기본 가치 아래지만 차이는 6.8%다. 한 번에 살 만큼 싸지는 않다. 204.5만~215만 원에서 나눠 사고, 250만 원 회복과 외국인 수급 전환이 확인되면 비중을 늘리는 전략이 맞다.

이 분석이 틀리는 가장 빠른 신호는 204.5만 원 이탈이 아니다. HBM4E 양산이 늦어지고 영업이익률이 60% 아래로 내려가는데 외국인 매도가 이어지는 조합이다. 그때는 적정가보다 먼저 이익 가정을 낮춰야 한다.

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참고 이미지

HBM 밖의 AI 메모리도 함께 본다

HBM만으로 회사를 설명하면 NAND와 서버 메모리의 가치가 빠진다.

SK하이닉스가 양산한 192GB SOCAMM2 AI 서버 메모리 이미지 — 192GB SOCAMM2 · SK하이닉스 뉴스룸, 2026.04

해석: NVIDIA 협력은 HBM에만 머물지 않는다. CPU·개인 AI·로봇 플랫폼까지 메모리 제품군을 넓히는 계약이다. 깨지는 조건: HBM 외 제품이 매출 성장과 고객 다변화로 이어지지 않을 때.