핵심은 “AI/HBM 테마에 속하는가”가 아니다. FC-BGA의 대면적·고다층 전환, 메모리 패키지의 판가·믹스, MLB의 AI·광네트워크·방산 물량이 감가상각과 신규 증설 부담을 넘어서 실제 영업이익과 잉여현금흐름으로 이어지는가, 그리고 그 실행을 현재 30배 안팎의 2026년 선행 PER이 얼마나 선반영했는가다.
기준 가격·거래대금120,900원
306,697백만원 · 2026-07-10
현재가 판정고평가
확신도: 중간
확률가중 적정가111,339원
범위 54,000~215,780원
현재가 대비-7.9%
Base 105,000원 · Bull 160,000원
2026 컨센서스매출 1.525조
OP 250.2십억원 · EPS 4,046원
자체 2026 모델매출 1.553조
OPM 16.7% · EPS 4,183원
현재 멀티플TTM 63.0x
2026F 29.9x · PBR 6.78x
결론 행동대기
펀더멘털 긍정 × 기술·수급 취약
고평가 판정을 깨는 상향 확인Q2와 Q3 영업이익률이 각각 18% 이상, 2027 EPS 가시성이 6,400원 이상, 2026~2027 누적 FCF가 뚜렷한 플러스로 확인되면서 종가가 154,000원을 회복해야 한다.
사업·타이밍 논리를 깨는 하향 조건Q3 또는 Q4 영업이익률 13% 미만, 신규 설비 지연·초기 수율 부진, 운전자본과 차입 급증이 사업 논리를 훼손한다. 단기 반등 구조는 일봉 종가 104,000원 미만에서 무효다.
시장 스냅샷: 요청자 제공값, 공개 시세 증권 거래소 장마감 데이터로 교차 확인. S8, 2026-07-10.
01 · Investment decision
판정부터 고정한다: 좋은 사업 모멘텀과 싼 주식은 같은 문장이 아니다
대덕전자는 2025년의 낮은 이익 기반을 지나 2026년 1분기에 영업 레버리지, 즉 매출이 늘 때 고정비 비중이 낮아져 이익이 더 빠르게 증가하는 구조를 실제 숫자로 보여줬다. 그러나 120,900원은 그 회복을 확인하는 가격이 아니라, 2027년까지 고마진 믹스와 신규 증설이 흔들림 없이 이어질 것까지 상당 부분 선반영한 가격이다.
최종 판정: 고평가, 확신도 중간사업 방향은 긍정적이지만 확률가중 적정가 111,339원은 현재가보다 7.9% 낮다. “심각한 버블” 판정은 아니다. 다만 현재가에서 매수하려면 Base가 아니라 Bull에 가까운 2027 실적과 현금흐름을 먼저 가정해야 하므로, 위험조정 기대수익이 부족하다는 뜻이다.
확률가중 가치 = 0.20×54,000 + 0.55×105,000 + 0.20×160,000 + 0.05×215,780 = 111,339원 현재 대비 = 111,339 ÷ 120,900 − 1 = −7.9%
02 · Company-specific economics
AI/HBM 노출을 네 개의 수익 엔진으로 분해해야 한다
FC-BGA는 고성능 칩과 메인보드를 잇는 고다층 패키지 기판이다. MLB는 여러 층 배선으로 고속 신호를 운반하는 다층 PCB다. 이 회사의 AI 수혜는 HBM 칩 자체 판매가 아니라, AI 가속기·컨트롤러·광네트워크·서버 보드와 메모리 패키지의 고사양화가 기판 면적, 층수, 미세회로, 단가를 높이는 경로에서 발생한다.
HBM 직접 매출로 표현하면 과장이다회사는 1Q26 IR에서 FC-BGA의 응용처로 자율주행·광통신·네트워크·CXL 컨트롤러, MLB의 응용처로 AI·네트워크·군수·테스터를 제시했다. HBM 고객·플랫폼별 매출이나 “HBM 매출 비중”은 공시하지 않았다. 따라서 본 보고서는 HBM을 AI 시스템 투자와 메모리·네트워크 고사양화의 간접 수요 신호로만 취급한다.
1Q26 제품 매출 믹스
해석FC-BGA 23%와 MLB 16%만 떼어 AI 매출로 간주할 수 없다. FCCSP·CSP에도 GDDR7, DDR5, SoCAMM, CXL 등 서버·메모리 고부가 제품이 섞여 있다. 반대로 FC-BGA·MLB 전체가 AI도 아니다.
깨지는 조건제품별 매출과 수익성, 최종 응용처 매핑이 공개되면 현재의 추정 범위를 재작성해야 한다. 특히 AI·HBM 직접 비중이 예상보다 낮거나, 고부가 제품의 판가가 일반 제품과 차별화되지 않으면 프리미엄 논리가 약해진다.
FC-BGA 공식 기술 이미지. 회사는 16층 이상, 10μm 미만 미세회로, 130μm 이하 범프 피치, 50×50mm 이상 대면적 대응을 제품 페이지에 제시한다. 이미지·기술 출처: 대덕전자 FC-BGA 제품 페이지.유선 네트워크용 MLB 공식 기술 이미지. 고속 신호 무결성을 위해 back drilling, double drilling, high aspect ratio가 중요하다. 이미지·기술 출처: 대덕전자 MLB 제품 페이지.
네 개 수익 엔진의 경제 구조
FC-BGA: 면적보다 난도
대면적·고다층·미세선폭이 늘면 한 장당 재료와 공정 시간이 늘고 양품 확보가 어려워진다. 수율은 투입 대비 양품 비율이며, 초기 수율이 낮으면 판매단가가 높아도 이익이 사라진다. 반대로 기존 설비에서 수율이 안정되면 단위당 고정비가 급격히 낮아질 수 있다.
메모리 패키지: 판가와 세대 전환
GDDR7, DDR5, SoCAMM, CXL 관련 제품은 일반 모바일 기판보다 사양·면적·검사 요구가 높을 수 있다. 회사가 말하는 믹스는 매출 안에서 고부가 제품 비중이 늘어나는 현상이다. 다만 SKU별 가격과 마진은 비공개다.
MLB: 고다층 네트워크와 방산
1Q26 MLB 매출은 55.5십억원으로 전년 대비 43%, 전분기 대비 26% 늘었다. 네트워크 32%, 항공우주 33%, 군수 22%, AI 5%, 기타 8%로 회사가 제시했다. 현재의 높은 성장에는 AI뿐 아니라 항공우주·군수도 큰 몫을 한다.
회사 고유의 결론이익의 핵심 변수는 “AI 서버 출하량” 한 줄이 아니라 FC-BGA 대면적 양산의 수율, 메모리 패키지의 판가·제품 전환, MLB의 고다층·광네트워크·항공우주 믹스, 그리고 이 세 가지가 기존 감가상각을 얼마나 흡수하는가다.
03 · Actual, consensus, model
2025 actual, 1Q26 actual, 2026~2028 자체 모델을 섞지 않는다
Actual은 회사 공시, Consensus는 최근 3개월 증권사 평균 또는 명시된 리서치 전망, 자체 모델은 본 보고서의 가정이다. 같은 행에 놓더라도 색과 라벨을 유지한다.
분기 매출과 영업이익률 경로
해석2026 컨센서스를 달성하려면 1Q 이후 세 분기 평균 매출 393.0십억원, 영업이익 66.3십억원, OPM 16.87%가 필요하다. 자체 모델의 2Q~4Q 평균은 매출 402.2십억원, 영업이익 69.3십억원, OPM 17.23%다.
깨지는 조건2Q 매출이 360십억원 아래이거나 OPM이 15% 아래로 내려가고 3Q 회복 근거가 없으면 2026 자체 모델을 낮춰야 한다. 반대로 2Q와 3Q 모두 OPM 18%를 넘으면 2027 Base가 보수적으로 바뀐다.
해석자체 2026 모델은 컨센서스보다 매출 27.5십억원, 영업이익 9.1십억원, 순이익 7.0십억원 높다. 그러나 2027과 2028의 성장률은 22.4%, 14.2%로 둔화시키며, OPM 상승도 17.8%, 19.0%에서 제한했다.
깨지는 조건신규 설비가 2027년 매출 기여 전에 감가상각부터 발생하거나, 고부가 제품 단가가 경쟁 심화로 하락하면 2027 OPM 17.8%가 과대다. 반대로 대면적 FC-BGA와 MLB가 동시에 고마진으로 확장되면 20% 이상도 가능하다.
기간
매출
영업이익
OPM
순이익
EPS
CFO
CAPEX
FCF
2025 A
1,065.3
49.1
4.6%
47.6
924
71.6
67.1
4.4
1Q26 A
346.3
51.3
14.8%
45.5
883
55.6
N/A
N/A
2026 C
1,525.4
250.2
16.4%
208.5
4,046
N/A
N/A
N/A
2026 M
1,552.9
259.3
16.7%
215.5
4,183
270
180
90
2027 M
1,900.0
338.2
17.8%
270.4
5,250
350
240
110
2028 M
2,170.0
412.3
19.0%
326.0
6,328
420
130
290
주식수 산식 주의. 보통주 상장주식수는 49,416,925주이고 120,900원 기준 보통주 시가총액은 5.9745조원이다. EPS는 보통주와 우선주를 합한 51,512,444주를 분모로 계산한다. 따라서 보통주 시가총액을 단순히 순이익으로 나눈 값과 주가÷EPS가 다를 수 있으며, 본 보고서의 PER은 주가÷EPS 방식을 사용한다.
이익이 현금이 되는 경로
해석2025 CFO 71.6십억원은 순이익 47.6십억원을 웃돌았지만, 유형·무형자산 취득 67.1십억원을 빼면 단순 FCF는 4.4십억원뿐이다. 1Q26 CFO 55.6십억원은 긍정적이지만 신규 213십억원 투자 공시가 현금 전환을 다시 시험한다.
깨지는 조건2026~2027 실제 CAPEX가 자체 모델 상단을 크게 넘거나, 재고·매출채권 증가로 CFO/순이익이 80% 아래로 내려가면 FCF 전망은 무너진다. 반대로 건물 투자 후 장비 투입이 단계적이고 고객 선급·결제조건이 안정적이면 모델이 보수적이다.
2025 CFO·CAPEX: S2. 1Q26 CFO: S4. 2026~2028은 자체 모델.
04 · Original, falsifiable analysis
검증된 사실에서 적정가까지 연결한 일곱 개 자체 분석
각 항목은 사실 → 인과 → 자체 추론 → EPS·현금흐름·멀티플 영향 → 틀렸음을 보여줄 확인값 순서로 구성했다. 확인값이 나오면 결론을 유지하지 않고 모델을 바꿔야 한다.
1. 43.9% 증분 영업이익률은 구조적 전환의 증거지만 정상상태 마진은 아니다
1Q25 매출 215.4십억원, 영업손실 6.2십억원에서 1Q26 매출 346.3십억원, 영업이익 51.3십억원으로 변했다. 증가 매출 130.9십억원에 증가 영업이익 57.5십억원을 나누면 증분 영업이익률은 43.9%다. 이는 기존 설비의 감가상각·인건비가 이미 비용화된 상태에서 수율과 가동률, 고부가 믹스가 개선될 때 나타나는 전형적인 고정비 흡수다.
사실1Q26 OPM 14.8%, 전년 -2.9%
인과가동률·수율·믹스가 고정비를 흡수
추론손익분기점을 넘은 이후 이익 민감도가 높음
가치 영향OPM 1%p당 EPS 약 238원, 20x 가치 4,763원
반증값2Q·3Q OPM 15% 미만 또는 매출 증가에도 이익 정체
1%p OPM 효과 = 1,552.9십억원 × 1% × (1−21%) ÷ 51.512444백만주 = EPS 238원 20x 적용 시 주당 가치 변화 ≈ 4,763원
2. 공시 가동률 76%는 FC-BGA 경제적 가동률을 설명하지 못한다
2025 사업보고서의 생산능력 1,002천㎡, 생산실적 759천㎡, 가동률 76%는 한국·베트남 PCB를 면적으로 합산한 수치다. 대면적·고다층 FC-BGA 한 장과 저층 PCB 한 장은 동일한 ㎡라도 공정 횟수, 재료 투입, 검사시간, 판매단가가 전혀 다르다. 유안타의 “FC-BGA 70% 중반, 하반기 80% 근접”은 분석가 추정이며 공식 수치가 아니다.
사실전체 면적 가동률 76%
인과㎡ 집계가 층수·공정난도·수율을 제거
추론전체 가동률 정체 중에도 경제적 산출은 상승 가능
가치 영향믹스가 OPM을 올리면 매출보다 EPS가 빠르게 증가
반증값제품군별 능력·생산·양품률 공개 시 재산정
따라서 “76%라 여유가 많다”도, “FC-BGA가 80%라 증설이 즉시 필요하다”도 단독으로는 충분하지 않다. 필요한 것은 제품별 양품 기준 생산능력, 고다층 비중, 병목 공정의 가동률이다. 이 값은 비공개이므로 Base 배수에 가시성 할인을 적용했다.
3. 감가상각 크로스오버가 끝나기 전에 두 번째 투자벽이 시작된다
2025 유형자산 감가상각은 96.6십억원, 전체 감가상각·상각은 약 100.5십억원으로 영업이익 49.1십억원의 두 배를 넘었다. 1Q26 EBITDA 74.6십억원과 영업이익 51.3십억원의 차이 23.3십억원은 기존 투자 부담이 분기 손익에 계속 남아 있음을 보여준다. 한편 회사는 2026년 5월 반도체 생산동 증축과 부대시설에 213.0십억원을 2027년 말까지 투자한다고 공시했다.
사실기존 D&A가 높고 신규 213십억원 투자
인과현재는 기존 설비 흡수, 이후 새 D&A·이자 가능
추론2026 마진 상승과 2027 현금부담이 공존
가치 영향장비 100십억원, 8년 상각 시 EPS 약 192원 감소
반증값건물 위주 투자, 장비 D&A 전 매출 선행, 차입 미미
추가 장비 100십억원 ÷ 8년 × (1−21%) ÷ 51.512444백만주 = EPS −192원 20x 적용 시 가치 영향 ≈ −3,834원
2022~2027년 기존 투자계획 270십억원과 2026년 신규 213십억원의 범위가 공시상 완전히 분리되는지 확인되지 않아 단순 합산하지 않았다. 자체 CAPEX 모델은 현금 지급 시점의 범위 가정이며 회사 가이던스가 아니다.
4. 수주잔고는 성장 방향을 지지하지만 멀티플의 가시성을 보증하지 않는다
2025년 수주 1,281.1십억원, 납품 1,064.3십억원, 잔고 216.8십억원이다. 잔고는 4Q25 매출 317.9십억원의 0.68배, 연매출의 20.4%다. 회사는 단납기 주문체계를 설명한다. 따라서 현재 배수의 근거는 이미 쌓인 백로그가 아니라 고객 승인 후 반복 발주되는 플랫폼 지속성과 가격·믹스 유지다.
사실잔고 216.8십억원, 0.68분기
인과직접 주문생산·짧은 리드타임
추론다년 매출 가시성은 백로그보다 qualification에 의존
가치 영향짧은 가시성 때문에 Base PER 20x로 제한
반증값장기공급계약·잔고 1.5분기 이상·플랫폼 수명 공개
5. 순이익의 현금 전환은 좋아졌지만 FCF 함정은 아직 열려 있다
2025 CFO/순이익은 150.3%, 1Q26은 122.2%로 회계이익이 현금으로 전환됐다. 하지만 2025 단순 FCF는 4.4십억원에 불과해 보통주 시가총액 5.9745조원의 약 0.07%다. 신규 투자 단계에서는 EPS가 급증해도 FCF는 CAPEX와 운전자본에 눌릴 수 있다.
사실CFO/NI 150%, 122%
인과비현금 감가상각은 크지만 CAPEX도 큼
추론EPS 랠리와 주주현금수익은 시차 발생
가치 영향2026~27 누적 FCF 150십억원 미만이면 25x 정당화 어려움
반증값CFO/NI 100% 이상, CAPEX 통제, 순현금 급증
6. 현재가는 정상화 배수에 따라 2027 매출 CAGR 35~50%를 요구한다
현재가 120,900원을 2027 이익에 적용할 지속 가능한 PER로 나누고, 순이익률 14.5%를 가정해 필요한 매출을 역산했다. 22배를 허용해도 EPS 5,495원과 순이익 283.1십억원, 매출 1.952조원이 필요하다. 이는 2025~2027 매출 CAGR 35.4%다. 20배에서는 42.0%, 18배에서는 49.7%가 필요하다.
사실2026F 29.9x, TTM 63.0x
인과이익 정상화 후 배수 하락 가능
추론가격은 높은 성장과 높은 배수의 동시 지속을 요구
가치 영향2027 EPS 6,400원부터 Bull 160,000원 접근
반증값현금수익과 고객가시성으로 30x대 장기 유지
7. 고객 집중 위험은 존재 여부보다 측정 불가능성이 할인 요인이다
사업보고서는 주요 고객으로 삼성전자, SK하이닉스, Amkor Korea, STATS ChipPAC Korea를 적시한다. 그러나 고객별 매출 비중, 상위 고객 집중도, 제품별 고객 매핑, 장기계약 최소물량은 공개하지 않는다. 정확한 집중도가 낮을 수도 있지만, 확인할 수 없는 만큼 스트레스 테스트가 불가능하다.
사실고객명 공개, 비중·계약조건 비공개
인과특정 플랫폼 탈락 충격을 수치화 불가
추론동일 성장률 피어보다 가시성 할인 필요
가치 영향Base 20x, Bull 25x 상한의 근거
반증값상위 5개 비중·고객 다변화·LTA 공개
05 · Four-stage value chain
투입재에서 최종 AI 수요까지, 돈이 어디서 막히는지 본다
2025 원재료 구매에서 CCL 140.4십억원, Prepreg 58.7십억원, ABF 15.1십억원이었다. 평균 구매단가는 전년 대비 CCL 2.55%, Prepreg 10.31%, ABF 10.65% 상승했다. 고부가 믹스가 개선돼도 원가 전가 속도가 늦으면 총마진이 희석된다.
국내에서는 패키지기판과 HDI를 가진 코리아써키트, 고다층 네트워크 PCB의 이수페타시스를 핵심 경제 피어로 본다. 글로벌에서는 IC substrate의 IBIDEN·Unimicron·Kinsus, 대규모 신규공장 부담을 보여주는 AT&S를 비교한다. 삼성전기는 패키지사업을 보유하지만 MLCC·카메라모듈이 섞여 있어 보조 피어에 가깝다.
최근 보고기간 성장률과 마진
해석대덕전자의 1Q26 성장률 60.8%는 비교군에서 가장 높지만 OPM 14.8%는 이수페타시스 19.8%보다 낮다. Unimicron·Kinsus는 매출 성장에도 OPM 7~8% 수준이라 기판 업종의 고성장이 자동으로 고마진을 뜻하지 않음을 보여준다.
깨지는 조건회계기간과 사업 믹스가 다르다. IBIDEN·AT&S는 12개월, 다른 기업은 분기이며 글로벌 회사는 세라믹·광학·다른 PCB가 섞인다. 같은 제품군별 마진이 공개되면 본 비교를 대체해야 한다.
해석2026-07-06 동일 시점 표에서 대덕전자는 2027F 23.1배로 이수페타시스 20.5배보다 높고, 코리아써키트 11.8배의 약 두 배다. 반면 IBIDEN 58.0배, Unimicron 29.3배보다는 낮다. 글로벌 배수가 높은 이유를 그대로 수입할 수는 없다.
깨지는 조건표의 2025A 수치에는 데이터벤더 시점·환산 차이가 있어 회사 공식 actual과 일부 다르다. 따라서 후행 값은 “동일 출처의 비교 프록시”로만 쓰고, 대덕전자 단독 현재 배수는 7/10 Naver/공개 컨센서스 63.0배를 우선한다.
왜 Base 20배, Bull 25배인가. 대덕전자의 2026~2027 성장률과 OPM 개선은 코리아써키트보다 우수하므로 12~17배보다 높은 배수를 받을 수 있다. 그러나 이수페타시스처럼 고다층 네트워크에 집중된 20%대 마진을 아직 연속 분기로 증명하지 못했고, IBIDEN처럼 고객·규모·장기 투자 가시성이 공개된 글로벌 리더도 아니다. 짧은 수주잔고, 고객 집중 비공개, 신규 CAPEX를 반영해 Base는 20배로 제한했다. Bull 25배는 OPM 20%, 2027 EPS 6,400원, FCF 개선이 동시에 나타날 때만 적용한다.
Kinsus·AT&S의 밸류에이션 공백. 같은 7/6 기준의 검증 가능한 후행·2026F·2027F 세트는 확보하지 못했다. 국내 리서치 2026-04-29 표에는 Kinsus 2027F PER 30.7배가 제시되지만 날짜가 달라 위 차트에 섞지 않았다. AT&S는 FY25/26 순손실로 단순 PER이 유의미하지 않다. 공백을 숫자로 채우지 않았다.
07 · Valuation and reverse expectations
현재 가격은 어느 성장률을 이미 요구하는가
정상화 PER별 역산 성장률
해석현재 가격이 합리적이려면 28배 프리미엄이 유지되거나, 20~22배로 정상화할 경우 2027 매출 1.95~2.15조원과 EPS 5,500~6,000원대가 필요하다. 자체 Base 1.90조원·EPS 5,250원은 현재가를 충분히 지지하지 못한다.
깨지는 조건순이익률 14.5% 가정이 달라지면 필요 매출도 변한다. OPM 20% 이상과 낮은 금융비용으로 순이익률이 16%를 넘거나, 시장이 30배 이상을 장기적으로 허용하면 역산 성장률은 낮아진다.
지속 PER
필요 EPS
필요 순이익(십억원)
필요 2027 매출
2025~27 CAGR
의미
28x
4,318원
222.4
1.534조원
20.0%
높은 프리미엄을 계속 허용
22x
5,495원
283.1
1.952조원
35.4%
Base보다 높은 EPS 또는 마진 필요
20x
6,045원
311.4
2.148조원
42.0%
Bull에 가까운 매출과 수익성
18x
6,717원
346.0
2.386조원
49.7%
강한 성장에도 정상화 할인 반영
필요 EPS = 120,900원 ÷ 지속 PER 필요 순이익 = 필요 EPS × 51.512444백만주 필요 매출 = 필요 순이익 ÷ 14.5% 2025~27 CAGR = (필요 2027 매출 ÷ 1.065295조원)1/2 − 1
컨센서스 상향 자체가 새로운 위험이다
2026년 초 시장 전망은 2026 영업이익 약 195십억원, EPS 약 2,800~3,000원 수준에서 출발해 7월 유안타 전망 260십억원, EPS 4,195원까지 올라왔다. 전망 상향은 실적 개선의 결과지만, 동시에 다음 분기에서 “좋은 실적”만으로는 부족하고 추가 상향이 필요하다는 뜻이다. 주가가 이익보다 먼저 상승하면 어닝 서프라이즈의 문턱이 높아진다.
SOTP를 쓰지 않은 이유FC-BGA, 메모리 패키지, MLB의 매출은 일부 추정할 수 있지만 제품별 영업이익·자산·CAPEX·고객집중이 공개되지 않는다. 임의의 사업부 마진과 글로벌 배수를 붙인 SOTP는 정밀해 보이는 오류를 만든다. 본 보고서는 통합 EPS×PER와 현금흐름 검증을 사용한다.
PBR 보조 검산유안타의 2027F BPS 26,193원에 4.0배를 적용하면 104,772원으로 Base 105,000원과 비슷하다. 다만 4배 PBR은 20%대 ROE가 지속된다는 강한 가정이므로 독립적인 가치 근거가 아니라 상호 일관성 확인에만 사용했다.
08 · Thesis, antithesis, synthesis
정·반·합: 같은 숫자를 두고 가장 강한 논쟁을 붙인다
정: 컨센서스를 이길 수 있는 가장 강한 상승 논리
1Q26에 매출 +60.8%, OPM 14.8%, EBITDA margin 21.5%를 실제로 기록해 손익분기점 통과가 추정이 아니라 actual로 확인됐다.
FC-BGA만이 아니라 메모리 패키지의 GDDR7·SoCAMM·CXL, MLB의 광네트워크·항공우주·군수까지 수익원이 분산된다.
2026 컨센서스 달성에 필요한 잔여 분기 평균 OPM 16.87%는 1Q의 14.8%와 2Q 유안타 예상 17.0% 사이에 있어 수학적으로 과도하지 않다.
대면적 FC-BGA와 MLB 고다층 제품은 면적 기준 가동률보다 매출·이익 기여가 더 빠르게 늘 수 있다.
원재료 단가 상승에도 고부가 믹스와 판가 인상이 더 빠르면 2027 OPM 20% 접근이 가능하다.
반: 이미 가격에 반영됐고 추정치가 과할 수 있는 이유
현재 TTM PER 63배, 2026F 약 30배다. 52주 저점 대비 588.5% 상승한 뒤라 실적 개선의 상당 부분이 가격에 들어왔다.
FC-BGA 수율·제품별 가동률·고객별 매출·장기계약이 비공개다. 가장 중요한 변수의 확인 가능성이 낮다.
2025 단순 FCF는 4.4십억원뿐이며 신규 213십억원 시설투자가 2027년까지 이어진다. EPS와 현금수익의 시차가 길어질 수 있다.
수주잔고는 0.68분기 매출에 불과하다. 플랫폼이 바뀌면 짧은 발주 구조가 하향 조정을 빠르게 전달한다.
증설은 건물·장비·초기 수율·감가상각·차입의 순서로 위험을 만든다. 일정 지연이나 고객 승인 지연 시 ROIC가 급락한다.
예상치가 이미 빠르게 상향돼 시장을 이기려면 단순 호실적이 아니라 “상향폭보다 더 큰 실적”이 필요하다.
합: 프리미엄은 정당하지만 현재 수준은 확률가중으로 과하다
대덕전자는 2024~2025 저수익 PCB 업체에서 2026 고부가 패키지·고다층 PCB 업체로 재평가되는 중이다. 이 변화 자체에는 동의한다. 다만 프리미엄의 존재와 120,900원이 적정한가는 별개다. Base 20배는 성장·마진 개선을 인정하면서도 짧은 수주 가시성, 고객 집중 비공개, CAPEX와 감가상각 재상승을 할인한다. Bull 25배는 20% OPM과 2027 EPS 6,400원이 검증될 때만 열린다. 확률가중 결과는 111,339원으로 현재보다 낮다.
09 · Four scenarios
Bear, Base, Bull, Super의 확률 합계는 100%
시나리오 적정가 구간표
해석현재가는 Base 105,000원보다 높고 Bull 160,000원보다 낮다. 즉 시장은 Base 실적을 넘어 Bull의 일부를 이미 가격에 넣고 있다. Super의 큰 상방은 존재하지만 확률을 5%로 제한했다.
깨지는 조건2027 EPS 가시성이 6,400원을 넘고 장기 고객·FCF가 확인되면 Bull 확률을 높여야 한다. 반대로 OPM이 13~15%로 후퇴하면 Bear 확률이 급증한다.
시나리오
확률
기준년
매출
OPM
순이익(십억원)
EPS
배수/할인
적정가
현재 대비
현실화 신호
Bear
20%
2027
1.60조
13.0%
154.5
3,000
18x
54,000원
-55.3%
Q2·Q3 OPM 15% 미만, 수율·판가 개선 지연
Base
55%
2027
1.90조
17.8%
270.4
5,250
20x
105,000원
-13.2%
OPM 16.5~18%, CFO/NI 100% 이상, 증설 일정 준수
Bull
20%
2027
2.10조
20.0%
329.7
6,400
25x
160,000원
+32.3%
대면적 FC-BGA·AI/광네트워크 MLB 동시 확장
Super
5%
2028
2.55조
22.0%
432.7
8,400
28x÷1.09
215,780원
+78.5%
다수 고객 장기 플랫폼, 20%대 마진과 FCF 동시 지속
배수의 근거
Bear 18x
고사양 기판의 구조적 성장에도 불구하고 OPM 13%, 짧은 백로그, 고객·수율 비공개, 증설 부담을 반영한 경기민감 부품 배수다.
Base 20x
2027 매출 1.90조, OPM 17.8%, EPS 5,250원의 높은 성장성을 인정하되 FCF가 아직 충분히 검증되지 않은 할인 배수다.
Bull 25x
OPM 20%, EPS 6,400원, 고부가 제품 다변화, CAPEX 이후 FCF 개선이 확인될 때 적용하는 프리미엄이다.
Super 산식2028 EPS 8,400원 × 28배 = 235,200원이다. 이를 9% 요구수익률로 1년 할인해 215,780원으로 환산했다. 2028 숫자를 현재 가치로 할인하지 않고 그대로 쓰지 않았다.
10 · Price, technical data limits, flows
펀더멘털 적정가와 진입 타이밍을 분리한다
250거래일 조건 미충족검증 가능한 일별 데이터는 2026-06-11~2026-07-10의 22거래일이다. 따라서 20일·60일·120일·200일 이동평균의 위치와 기울기를 계산하거나 제시하지 않는다. 이동평균을 기억이나 화면 이미지로 추정하지 않았다.
검증된 22거래일 종가와 거래량
해석6월 중순 17만원대에서 7월 8일 105,700원까지 급락한 뒤 7월 10일 120,900원으로 7.95% 반등했다. 124~131천원은 최근 매물 저항, 153~155천원은 상단 저항이다. 109~112천원은 1차 지지, 104.1천원은 관찰구간의 핵심 저점이다.
깨지는 조건일봉 종가 104,000원 미만은 단기 반등 구조를 무효화한다. 131,000원 회복과 거래량 정상화가 확인되면 하락 추세 완화로 볼 수 있지만, 250일 데이터가 없어 장기 추세 전환으로 단정할 수 없다.
52주 저가 17,560원과 고가 198,000원 사이의 선형 위치다. 고가 대비 -38.9%, 저가 대비 +588.5%다.
선호 진입 구간
108~114천원
첫 25%만 고려하며 116,700원 재돌파와 외국인 3일 누적 안정이 확인 조건이다.
두 번째 구간
98~105천원
Q2 OPM 16.5% 이상, 연간 전망 하향 없음이 전제다. 가격만 싸졌다는 이유로 비중을 늘리지 않는다.
외국인·기관·개인 누적 순매수
해석5일 누적은 외국인 +342,375주, 기관 -94,473주, 개인 -245,823주다. 20일은 외국인 +1,671,343주, 기관 -1,159,198주, 개인 -468,064주다. 그러나 7월 10일 하루 외국인은 -952,567주, 기관은 +684,806주로 주체가 교대했다.
깨지는 조건20일 외국인 누적이 플러스라도 매일의 대량 매도가 반복되면 “지속 매집” 해석은 무효다. 60일 누적과 프로그램 순매수는 검증 가능한 공개값을 확보하지 못해 N/A다.
외국인 지분율과 순매수는 구분한다. 19.61%는 7/10 기준 외국인 보유주식 9,688,420주를 상장주식수로 나눈 보유율이다. 5일·20일 값은 해당 기간 매수와 매도의 차이다. 보유율이 높다고 최근 매수세가 강하다는 뜻이 아니며, 반대도 마찬가지다.
1Q 실적은 강하지만 급락 후 반등, 기관 20일 순매도, 이동평균 검증 공백, 현재가의 안전마진 부족.
펀더멘털 부정 × 기술·수급 긍정
트레이딩
실적 하향 중 수급 반등은 짧은 손절 전제의 이벤트 거래만 가능.
펀더멘털 부정 × 기술·수급 부정
회피
OPM 13% 미만, 증설 지연, 104천원 이탈이 겹칠 때.
비중 원칙과 확인 트리거
STEP 1 · 최대 계획비중의 25%
108~114천원
종가 116,700원 재돌파, 외국인 3거래일 누적 안정, 악재성 공시 없음이 조건이다.
STEP 2 · 추가 35%
98~105천원
Q2 actual OPM 16.5% 이상, 2026 매출·영업이익 전망 하향 없음, 운전자본 급증 없음이 조건이다.
STEP 3 · 잔여 40%
실적 확인 후
Q2·Q3 OPM 17% 이상, FC-BGA·MLB 믹스와 증설 일정, CFO·차입이 동시에 확인될 때만 채운다.
무효화 조건단기 타이밍은 일봉 종가 104,000원 미만에서 무효다. 펀더멘털은 Q3 또는 Q4 OPM 13% 미만, 신규 설비 일정 지연, 재고·매출채권 급증, CAPEX 조달을 위한 차입 급증 중 두 가지 이상이 발생하면 무효다.
상향 전환 조건고평가 판정을 철회하려면 가격 상승만으로는 부족하다. Q2와 Q3 OPM 18% 이상, 2027 EPS 6,400원 이상의 실적 가시성, 2026~2027 누적 FCF 플러스, 고객·제품 다변화 증거와 함께 154,000원 이상 종가 회복이 필요하다.
다음 공시에서 확인할 숫자
매출·마진PKG와 MLB 매출, OPM 16.5%·18% 문턱, 가격 인상과 제품 믹스의 정량 설명.
수율·가동률FC-BGA 대면적 양산의 수율 방향, 제품별 가동률 또는 병목 공정 언급. 전체 ㎡ 가동률만으로는 부족.
현금CFO/순이익 100% 이상, 재고와 매출채권 회전, 유형자산 취득, 차입금·이자비용.
증설213십억원 투자 집행률, 건물·장비 구분, 양산 시점, 고객 승인과 매출 인식 시차.
고객·계약신규 고객 수, 장기공급계약 또는 플랫폼 지속기간, 상위 고객 집중도 관련 추가 공시.
반증시장 컨센서스가 상향되는지보다 actual이 상향된 기대치를 다시 넘어서는지 확인.
BRUDASH EDITORIAL REVIEW
공개 전 편집 검토에서 보강한 판단
밸류체인 보강. 동박·CCL·도금재·고사양 소재와 생산장비가 투입되고, FC-BGA·패키지기판·고다층 PCB의 미세회로·도금·검사 수율에서 부가가치가 생긴다. 반도체·네트워크 장비 고객의 인증과 발주가 직접 매출로 이어지며, 최종 AI 서버·메모리·모바일·네트워크 투자가 수요를 만든다. 협력사·공동개발·고객별 매출과 원가 비중은 공시 확인·분석 추정·확인 불가로 나눈다.
피어 해석 1. 국내·글로벌 피어의 매출 성장률과 영업이익률을 비교하되 선행 PER과 후행 PER은 분리한다. 같은 PCB라도 FC-BGA와 네트워크 MLB의 고객·수율·감가상각 구조가 달라 단순 평균을 적용하지 않는다.
현금흐름 해석 2. 가동률 상승이 영업이익을 늘려도 재고와 매출채권, 증설 CAPEX가 더 빨리 늘면 주주에게 남는 FCF는 줄어든다.
수급 해석 3. 외국인·기관·프로그램의 5·20·60일 흐름과 가격이 동행할 때만 기술적 비중 확대 신호로 본다. 데이터가 비면 확인 불가로 유지한다.
이 분석의 자체 판단. 시장 가격이 놓치기 쉬운 부분은 AI 수요가 매출이 아니라 수율과 감가상각을 통과한 뒤 EPS가 된다는 점이다. 2027년 OPM과 FCF가 모델보다 낮아지면 현재의 선행 멀티플은 정당화되지 않는다.
용어와 계산 기준
PER은 주가를 주당이익으로 나눠 이익의 몇 배에 거래되는지 보여준다. EPS는 보통주 한 주에 귀속되는 주당순이익이다. OPM은 매출에서 영업이익이 차지하는 비율이다.
CAPEX는 공장과 장비에 쓰는 설비투자다. ASP는 제품 한 단위의 평균판매가격이다. FCF는 영업현금흐름에서 설비투자를 뺀 자유현금흐름이다.
SOTP는 사업별 가치를 더해 전체 가치를 구하는 방식이고, NAV는 자산에서 부채를 뺀 순자산가치다. 희석은 주식 수가 늘어 주당이익과 주당가치가 줄어드는 현상이다.
ATR은 일정 기간의 평균 가격 변동 폭이다. RSI는 상승과 하락의 강도를 비교해 과매수와 과매도 여부를 보는 지표다. 런레이트는 현재 실적 속도를 연간으로 환산한 값이다.
