삼성전자, 27만원이 반영한 2027년 영업이익은 374조원이다. 올해 전망치와 8% 차이다

이 글 하나로 가져갈 문장은 이거다. 실적을 만드는 변수인 가격·물량·점유율은 전부 좋아졌고, 이익을 원화로 바꾸는 변수인 환율과 내년을 보는 눈인 2027년 전망이 나빠졌다. 그 둘 가운데 환율은 실제로 이익을 깎고 있고, 2027년 공급 과잉은 아직 증거가 없다. 아래는 그 판단의 계산이다.

주가는 6월 19일 장중 374,500원을 찍고 두 달 반 만에 27만원이 됐다. 연초(지난해 말 종가 119,900원) 대비로는 아직 125% 위다. 같은 기간 SK하이닉스는 6월 25일 장중 298만7천원에서 178만3천원으로 40.3% 빠졌다. 메모리 두 종목이 같이 빠졌으니 회사 고유 문제가 아니라 업황과 환율에 대한 시장의 해석이 바뀐 것이다.

하락이 가팔라진 날은 8월 24일이다. 하루 8.7% 빠졌고 거래량 3,245만주에 외국인이 688만주, 기관이 627만주를 팔았다. 받은 쪽은 개인이었다. 1,113만주. 그 뒤로 공매도가 붙었다. 9월 2일 공매도 비중이 14.7%까지 올라갔고 그날 하루 223만주가 공매도로 나갔다.

삼성전자가 하이닉스보다 덜 빠진 것은 8월 21일 이사회가 발표한 주주환원 때문이다. 3분기에 약 30조원 현금배당, 별도로 15조원 자사주 매입. 이 두 개가 바닥을 받쳤다. 6장에서 크기를 계산한다.

2분기 숫자를 부문별로 보면 이 회사가 지금 어떤 회사인지 보인다. 매출 171.5조원, 영업이익 89.5조원, 순이익 71.6조원. 반도체가 매출 127.5조원에 영업이익 89.2조원으로 영업이익률 70%를 찍었다. 반대로 스마트폰·가전(DX)은 매출 48조원에 영업손실 0.8조원이다. 디스플레이 0.7조원, 하만 0.4조원은 규모가 작다.

• D램 판가 (전 분기 대비)+40%대 중반
• 낸드 판가 (전 분기 대비)+60%대 후반
• D램 출하량 (전 분기 대비)+10%대 초반
• 낸드 출하량 (전 분기 대비)한 자릿수 초반
• 2분기 시설투자16.8조원
• 2분기 연구개발비16조원 (분기 기준 역대 최대)

판가가 40~60% 오르고 물량은 한 자릿수에서 10%대만 늘었다. 이익의 대부분이 가격에서 나왔다는 뜻이다. 가격이 유지되면 이익은 유지되고, 가격이 꺾이면 물량이 받쳐 주지 못한다. 그래서 3장과 4장의 질문이 "가격이 유지되는가"와 "그 가격을 원화로 얼마에 바꾸는가"가 된다.

DX 적자가 보여 주는 것

스마트폰·가전의 적자는 회사 스스로 "부품 원가 상승"이라고 설명했다. 메모리 값이 올라서 메모리를 사다 쓰는 사업이 적자가 났다. 이 회사 안에서 공급자와 수요자가 동시에 존재하고, 수요 둔화의 증거가 이 회사의 손익계산서 안에 있다. 국내 리서치가 2027년 전망을 깎으며 든 첫 번째 이유가 바로 이 소비자 수요 위축이다. 근거 없는 걱정이 아니라는 얘기다.

3분기 114조원은 나오는가

3분기 시장 전망치는 매출 207조원에 영업이익 114.2조원이다. 회사 가이던스는 D램 출하 한 자릿수 중반, 낸드 한 자릿수 후반 증가. 여기에 계약가격 상승 13~18%를 얹으면 달러 매출은 20% 안팎 늘 수 있다. 원/달러 3분기 평균은 9월 7일까지 1,438.6원으로 2분기 평균보다 5.8% 낮다. 원화 매출 증가폭은 13% 안팎으로 줄어든다.

2분기 영업이익률이 52.2%였다. 114.2조원이 되려면 207조원의 55.2%가 필요하다. 가격이 오르면 이익률은 올라가니 불가능한 숫자는 아니다. 다만 여유는 크지 않다. 잠정치는 10월 초에 나온다. 100조원 아래면 이 글의 확률을 고쳐야 한다.

이 종목의 값을 결정하는 것은 올해 이익이 아니라 내년 이익이 올해보다 큰가 작은가다. 진영이 갈린다.

두 진영의 2027년 영업이익 전망은 352조원에서 500조원 사이에 있다. 가장 보수적인 숫자조차 2026년 전망치 345조원 위다. 즉 2027년이 2026년보다 나쁘다고 보는 리서치는 아직 없다. 그런데 6장에서 계산하듯 주가는 2027년 이익이 2026년과 같거나 그 아래인 값이다. 시장이 리서치보다 더 비관적이다.

공급 과잉이 온다면 그 신호는 계약가격에서 먼저 나온다. 지금 계약가격은 3분기 +13~18%, 4분기 상승 유지다. 시장조사기관은 장기계약이 생산능력 대부분을 묶어 두어 구조적 부족이 "앞으로 몇 년" 이어진다고 했다. 이 숫자가 꺾이기 전까지 2027년 공급 과잉은 시나리오지 증거가 아니다.

삼성전자 반도체는 달러로 판다. 환율이 12% 내려오면 같은 달러 매출이 원화로 12% 줄어든다. 비용은 상당 부분 원화다. 인건비, 감가상각, 국내 협력사 대금. 그래서 매출이 줄어드는 폭이 거의 그대로 영업이익에서 빠진다.

단순 계산을 해 본다. 가정은 둘이다. 반도체 부문 분기 매출 127.5조원 중 달러 결제가 90%, 비용은 원화로 고정. 이 가정에서 3분기 평균 환율(2분기 대비 -5.8%)이면 분기 영업이익이 약 6.7조원 줄고, 현재 환율 1,343.8원이 분기 내내 이어지면(2분기 대비 -12.0%) 약 13.8조원이 준다. 2분기 영업이익 89.5조원의 15%다.

환율이 왜 내려왔는지도 봐야 한다. 8월 한국 수출은 982.5억달러로 한 해 전보다 68.7% 늘었고 그중 반도체가 466.5억달러다. 반도체가 벌어 온 달러가 원화를 밀어올린다. 삼성전자 수출이 늘수록 원화가 강해져 원화 이익이 줄어드는 구조다. 이 구조는 메모리 가격이 높은 동안 계속된다. 원/달러가 1,300원 아래로 가면 4분기 영업이익 전망 하향이 줄을 이을 가능성이 높다. 그게 이 글의 하방 트리거다.

반대편도 있다. 원화가 강해지면 외국인에게는 달러 기준 수익률이 오른다. 20일 누적으로 외국인이 185만주를 순매수했고 보유 지분은 46.78%로 20일 사이 0.25%포인트 올랐다. 환율은 이익을 깎지만 수급은 받쳐 준다. 두 힘이 동시에 작동한다.

HBM

2분기 HBM 매출 점유율은 삼성전자 33%, SK하이닉스 50%, 마이크론 18%다. 삼성은 1분기 21%에서 12%포인트 올랐고 하이닉스는 58%에서 8%포인트 내려왔다. 격차가 37%포인트에서 17%포인트로 줄었다. 시장조사기관 집계다.

엔비디아 차세대 가속기 베라 루빈용 HBM4는 6월 5일 엔비디아 CEO가 삼성·하이닉스·마이크론 3사 모두 인증을 통과했다고 확인했다. 물량 배분은 공급망 분석가들이 하이닉스 60~70%, 삼성 25~30%로 추정한다. 삼성은 2월에 HBM4 양산 출하를 업계에서 가장 먼저 시작했고, 5월에 12단 HBM4E 샘플을 업계 최초로 냈다.

회사는 3분기 HBM4 매출이 2분기의 3배 이상, 하반기 HBM4가 전체 HBM 매출의 60%를 넉넉히 넘는다고 했다. 목표는 하반기 중 HBM 점유율을 D램 점유율과 같은 수준으로 올리는 것이다. 2분기 D램 점유율은 38%였다. 33%에서 38%로 5%포인트가 남았다.

파운드리

파운드리는 2분기에 충당금 반영 전 기준으로 큰 폭 개선됐다고 했다. 2나노 수주는 전년 대비 두 배 이상, 선단 공정은 거의 풀가동, HBM4 베이스 다이 수요가 순풍이다. 텍사스 테일러 1공장은 올해 가동 목표, 2공장은 2030년 양산 목표로 올해 말 착공을 준비한다.

손익분기점은 "가까운 시일 내 가능"이라고 했지만 시점은 못 박지 않았다. 테일러 팹 감가상각과 특별 보너스 충당금이 발목을 잡는다. 테슬라와 맺은 22조7,600억원 규모 계약은 2033년 12월까지인데, 2나노 시제품 일정이 6개월 밀려 테슬라 AI6 칩 양산이 2027년 말 이후로 늦춰졌다는 보도가 있다. 파운드리는 이 글의 12개월 시나리오에 넣지 않는다. 손실이 줄어드는 것까지만 본다.

시가총액은 보통주 1,578조원(58.46억주 × 270,000원)에 우선주 160조원을 더해 1,739조원이다. 2026년 시장 전망 순이익 282.7조원, 주당순이익 42,216원. 주가수익비율 6.4배. 2분기 순이익 71.6조원은 영업이익의 80%였다. 아래 계산은 이 80%를 그대로 쓴다.

2027년 세 갈래

배수 5~7배는 지금 메모리 업종이 받는 값이다. SK하이닉스는 2026년 전망 기준 5.1배, 마이크론은 선행 기준 약 6~7배(공개 데이터 기준)에 거래된다. 주당순이익은 순이익을 보통주와 우선주 합계 66.5억주로 나눈 값이라 전망치 기관의 42,216원과 약간 다를 수 있다.

거꾸로 계산 — 27만원이 요구하는 이익

27만원을 6배로 나누면 주당순이익 45,000원이다. 순이익으로 299조원, 영업이익으로 약 374조원. 2026년 전망치 345조원보다 8% 많은 수준이다. 5배면 449조원, 7배면 321조원이다. 배수를 어디로 잡든 시장이 값에 넣은 2027년 영업이익은 320조~450조원 사이다.

분기로 나누면 374조원은 분기당 93.5조원이다. 2분기 89.5조원과 거의 같다. 즉 시장은 "3분기 114조원은 정점이고 내년 분기 이익은 2분기 수준으로 돌아간다"는 값을 매기고 있다. 3분기 전망치 114조원이 실제로 나오고 4분기가 그 위라면, 2027년 분기 93조원은 너무 낮은 가정이 된다. 그 차이가 이 글이 보는 상방이다.

확률을 곱해 본다. 보수 시나리오 15%, 기본 50%, 낙관 35%의 확률을 6배 값에 곱하면 약 318,000원, 현재가 대비 18% 위다. 하방 시나리오도 6배 기준 254,000원이라 현재가에서 6% 아래다. 값이 2027년 무성장을 이미 반영한 결과다.

배당과 자사주

• 2026년 주주환원 재원 (8월 21일 이사회)약 90조~110조원
• 3분기 현금배당약 30조원
• 주당 환산 (30조원 ÷ 66.5억주, 단순 계산)약 4,500원 · 현재가의 1.7%
• 잔여 재원 결정2027년 1월 이사회 (배당·자사주 매입·소각)
• 임직원 보상용 자사주 매입15조원 중 5.63조원 집행 (37.5%)
• 하루 매입 규모200만주 · 9월 7일 거래량의 10.9%

주당 배당액과 기준일은 10월 말 이사회에서 확정된다. 4,500원은 30조원을 발행주식 수로 나눈 단순 계산이다. 자사주는 남은 9.4조원을 지금 속도(하루 200만주)와 현재가로 나누면 17거래일 분량이다. 10월 초까지 매일 거래량의 10% 안팎을 회사가 산다는 뜻이다. 8월 하순 하락에서 삼성전자가 하이닉스보다 덜 빠진 이유가 여기 있다.

거래소 일별 데이터를 우리 시스템이 판정한 문자열을 그대로 옮긴다.

• 외국인·기관·개인 정렬 (5일)외인·기관 쌍끌이 매수 (5일)
• 외국인 순매수 5일 / 20일+119.4만주 / +185.0만주
• 기관 순매수 5일 / 20일+290.1만주 / -328.4만주
• 개인 순매수 5일 / 20일-418.1만주 / -983.9만주
• 외국인 보유 지분46.78% (20일 +0.25%p)
• 공매도 판정급증 — 5일 평균 비중 7.42%, 기준 4.80%의 1.54배
• 리포트 × 창구 × 외인 3박자2박자 일치 — 리포트 발간 + 외인 순매수 (창구 데이터 없음)

공매도는 "급증" 판정이지만 안을 들여다보면 정점이 지났다. 9월 2일 비중 14.7%(223만주)가 꼭대기였고 9월 4일 2.63%, 9월 7일 1.36%(248,985주)로 내려왔다. 9월 7일 5.68% 반등에 외국인 325만주, 기관 457만주 순매수가 붙은 걸 보면 공매도 되감기가 섞여 있을 가능성이 높다. 판정은 데이터의 것이고 해석은 여기까지다.

리포트는 최근 60일 11건, 목표가 37만원에서 58만원 사이, 평균 45만원 안팎이다. 9월 7일 국내 한 리서치가 37만원에서 40만원으로 올렸다. 가장 낮은 목표가도 현재가보다 37% 위다. 리서치와 시장의 간극이 이 정도로 벌어진 구간은 흔치 않다. 둘 중 하나가 틀렸고, 이 글은 시장 쪽이 환율을 과대 반영했다고 본다.

• 9월 하순마이크론 회계 4분기 실적. 가이던스는 매출 500억달러 안팎, 매출총이익률 86% 안팎. 메모리 가격 방향을 제3자가 처음 확인하는 자리다. 가이던스 미달이면 이 글의 확률을 낮춘다.
• 9월 말시장조사기관의 4분기 D램 계약가격 전망. 상승폭 축소는 괜찮다. 하락 전환이면 2027년 판을 다시 본다.
• 10월 초삼성전자 3분기 잠정실적. 시장 전망 영업이익 114.2조원. 100조원 아래면 시나리오 하향, 120조원 위면 낙관 확률 상향.
• 10월 말이사회. 3분기 특별배당의 주당 금액과 기준일 확정.
• 2027년 1월이사회. 잔여 60조~80조원의 환원 방식. 자사주 소각 규모가 핵심이다. 관련 법 제약으로 소각은 재원보다 작을 수 있다는 보도가 있다.
• 수시원/달러 1,300원. 깨지면 4분기 영업이익 전망 하향이 이어질 가능성이 높다. 반대로 1,400원 회복이면 6장의 계산이 그대로 상방으로 바뀐다.

3분기 보고서에서 볼 계정

반도체 부문 영업이익률(2분기 70.0%)이 유지되는지. 스마트폰·가전 영업손익(2분기 -0.8조원)이 더 나빠지는지. 파운드리의 충당금 전 손익이 개선을 이어가는지. 연구개발비(2분기 16조원)와 시설투자(2분기 16.8조원)가 어느 속도로 느는지. 회사는 팹 껍데기는 미리 짓되 장비 투자는 확정 수요에만 맞춘다고 했다. 시설투자가 확정 수요보다 앞서 늘면 2027년 공급 과잉 시나리오의 첫 증거가 된다.